化債提振信用債市場情緒，城投債又被搶購，機(jī)構(gòu)“惜售”

　　化債提振信用債市場情緒，城投債又被搶購，機(jī)構(gòu)“惜售”

　　化債方案日前公布，再度提振信用債市場的情緒，城投債收益率普遍走低。

　　第一財經(jīng)采訪資管機(jī)構(gòu)債券投資人士了解到，城投債出現(xiàn)“惜售”的情況，機(jī)構(gòu)甚至開始“卷”美元城投債。但不同于去年由特殊再融資債掀起的城投債行情，此次機(jī)構(gòu)并不敢盲目信用下沉，9月由股票分流帶來的信用債大幅回撤也陰霾仍存。

　　標(biāo)普信評工商企業(yè)評級部總監(jiān)王雷對記者表示，這次政策更加積極，更多著眼于地⽅長期發(fā)展，⽤發(fā)展的⽅式化解債務(wù)。同時，額度分配值得關(guān)注，或?qū)�對�?jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)區(qū)域有更多的傾斜。特別是東部部分省份將提前化解完畢隱性債務(wù)，在經(jīng)濟(jì)增長方面發(fā)力更多。相比之下，2023年至今發(fā)行的超過1.7萬億元特殊再融資債主要來自負(fù)債率較高的省份，而東部經(jīng)濟(jì)大省發(fā)行金額不大。

　　化債提振城投債情緒

　　財政部部長藍(lán)佛安表示，從2024年開始，我國將連續(xù)五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，專門用于化債，累計可置換隱性債務(wù)4萬億元。再加上這次全國人大常委會批準(zhǔn)的6萬億元債務(wù)限額，直接增加地方化債資源10萬億元。

　　“我們認(rèn)為，本次債務(wù)置換為近年來最大規(guī)模，地方政府在2028年前將隱性債務(wù)化解完畢難度不大。此次置換政策有利于地方債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，推動隱性債務(wù)顯性化�！蓖趵妆硎�，加上2萬億元棚戶區(qū)改造隱性債務(wù)按原合同償還，合計12萬億元化債方案，使得2028年之前地方需消化的隱性債務(wù)總額將從14.3萬億元大幅降至2.3萬億元，平均每年消化額從2.86萬億元減為4600億元，不到原來的六分之一，化債壓力大大減輕。

　　“確實城投債又出現(xiàn)‘搶債’了，持倉的機(jī)構(gòu)存在‘惜售’情況。資金面也利好整體信用債的情緒，資金面的穩(wěn)定會讓信用投資都帶上杠桿，市場對于降準(zhǔn)預(yù)期提升�！蹦惩赓Y公募基金的債券基金經(jīng)理對記者表示。

　　事實上，化債方案公布前，市場上重新出現(xiàn)了發(fā)行利率較高的城投債，最近三個月發(fā)行利率超過4%的城投債券超過40只，金額約為200億元。因而此次債務(wù)置換在未來3~5年內(nèi)對地方政府與城投企業(yè)形成持續(xù)的資金支持，城投企業(yè)資金壓力將得到一定緩解，如負(fù)債率較高的省份以及非標(biāo)輿情頻發(fā)的多地，風(fēng)險事件或?qū)⒂兴�下降�?/p>

　　中金公司的研究顯示，雖然隱債化解已幾乎無壓力，但經(jīng)營性債務(wù)償付壓力仍存。短期城投債券風(fēng)險可控，不過其他領(lǐng)域和長期債務(wù)仍需觀察切割效果、中央政策變化以及政府協(xié)調(diào)力度變化，可能呈現(xiàn)區(qū)域分化格局。

　　過去一周以來，債市情緒都較為積極。南銀理財研究部負(fù)責(zé)人王強(qiáng)松對記者表示，上周美國大選、美聯(lián)儲議息會議和國內(nèi)人大常委會會議上公布更多化債細(xì)節(jié)等重大事件落地，債市呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性， 信用債和利率債收益率均下行，10年期國債收益率下行3BP(基點(diǎn))到2.11%。未來，債市的核心問題在于經(jīng)濟(jì)回暖的力度和節(jié)奏。在貨幣偏松、增量財政刺激力度有限的情況下，維持年內(nèi)債市偏震蕩的判斷。

　　在投資方面， 他認(rèn)為，10年期國債收益率將在2.05%~2.25%區(qū)間內(nèi)震蕩，在安排好產(chǎn)品流動性的前提下，在10年期國債收益率高于2.15%后可分批參與。機(jī)構(gòu)普遍預(yù)計，未來資金面將逐步轉(zhuǎn)松，因而關(guān)注1年期大行存單和短久期債券的配置機(jī)會。由于當(dāng)前信用利差較高，機(jī)構(gòu)建議抓住年底的窗口期，加大對1~3年期信用債的配置力度。

　　避免過度信用下沉

　　盡管信用債市場受到化債提振，但機(jī)構(gòu)仍避免過度信用下沉，這與上一輪特殊再融資債發(fā)行時有較大差別。

　　某保險資管債券投資經(jīng)理對表示，雖然現(xiàn)在出現(xiàn)“搶債”，“但大家對信用下沉非常謹(jǐn)慎，市里和區(qū)縣的差異很大，特別是縣”。

　　上述人士還表示，股票的分流效應(yīng)也讓機(jī)構(gòu)保持警惕。尤其是在今年國慶節(jié)前，上證綜指一度突破3600點(diǎn)，債市大幅調(diào)整，理財、債基面臨贖回�！�8月開始的信用債流動性風(fēng)險還是搞得大家比較害怕，有些到現(xiàn)在也沒有完全修復(fù)，當(dāng)前存在債基工具化的趨勢，理財子公司感覺到情況有變就會事先贖回債基，債基就不得不拋售信用債，這會加劇信用債的流動性問題�！�

　　另一評級機(jī)構(gòu)分析師也對記者稱：“現(xiàn)在和去年夏天的情況不同，那時候是債務(wù)壓力最大的時候，中央必須出手化債，1.37萬億元特殊再融資債一個季度就發(fā)完了，救火效果明顯(利好弱資質(zhì)債券)，因而當(dāng)時信用下沉的收益很大�，F(xiàn)在雖然也有債務(wù)問題，但沒那么大壓力。”

　　王雷也對記者表示，此次置換方案體現(xiàn)了中央化債思路的轉(zhuǎn)變，更多著眼于地方長期發(fā)展。2023年下半年以來，隨著特殊再融資債等政策的出臺，地方債務(wù)風(fēng)險得到有效緩解。今年2月以來， 中央政府多次表態(tài)“地方債務(wù)風(fēng)險可控”，由此可以看出，此次置換方案更多體現(xiàn)了中央化債思路從“堵”到“疏”的轉(zhuǎn)變，不再只有在風(fēng)險暴露苗頭出現(xiàn)時才采取措施，而是將債務(wù)風(fēng)險化解進(jìn)一步前置，地方將有更多的資源用于發(fā)展，用發(fā)展的方式最終化解債務(wù)壓力。

　　但債務(wù)置換并非債務(wù)削減，地方仍需以發(fā)展為主要目標(biāo)。同時，債務(wù)化解的責(zé)任仍在地方，并非中央對地方進(jìn)行大規(guī)模轉(zhuǎn)移支付、進(jìn)行兜底，旨在防范地方政府在債務(wù)管理方面的道德風(fēng)險。

　　置換額度或向發(fā)達(dá)區(qū)域傾斜

　　在此背景下，標(biāo)普信評預(yù)計，最近一兩年置換額度向經(jīng)濟(jì)增長空間較大的區(qū)域傾斜的可能性較大，特別是東部省份獲得的額度可能也較大，部分省份將提前化解完畢隱性債務(wù)，在經(jīng)濟(jì)增長方面發(fā)力更多。這也是機(jī)構(gòu)避免信用下沉的另一大主因。

　　具體而言，2023年至今發(fā)行的超過1.7萬億元特殊再融資債主要來自貴州、云南、內(nèi)蒙古等省份，東部的經(jīng)濟(jì)大省江蘇、山東、浙江等地發(fā)行金額不大。由于此次債務(wù)置換既要解決當(dāng)下地方政府的債務(wù)壓力，又要促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，額度分配上的考慮可能更加綜合。

　　“東部省份肩負(fù)經(jīng)濟(jì)增長的重任，也可能將進(jìn)行較大規(guī)模的置換。同時不排除隱債清零的區(qū)域仍可獲得部分額度的可能，特殊再融資債的使用范圍有可能擴(kuò)大�！蓖趵渍J(rèn)為。

　　未來，城投企業(yè)的轉(zhuǎn)型仍面臨一系列挑戰(zhàn)。在業(yè)內(nèi)人士看來，第一道難題是債務(wù)壓力，很多區(qū)縣、園區(qū)或欠發(fā)達(dá)地區(qū)的城投企業(yè)忙于債務(wù)管理，利息的支出已經(jīng)較為困難，更沒有額外的資金來發(fā)展產(chǎn)業(yè)。

　　轉(zhuǎn)型的另一個難題是缺乏產(chǎn)業(yè)資源。一般來說，地級市、百強(qiáng)區(qū)縣、較發(fā)達(dá)的開發(fā)區(qū)(經(jīng)開區(qū)、高新區(qū)、國家級新區(qū)等)具備良好的產(chǎn)業(yè)資源，憑借與當(dāng)?shù)卣�府的良好關(guān)系獲得了政府支持，如經(jīng)營性資產(chǎn)注入、特許經(jīng)營權(quán)等，圍繞城市建設(shè)與運(yùn)營開展了如工程施工、房地產(chǎn)、收費(fèi)公路、水務(wù)燃?xì)�、環(huán)境服務(wù)、文體中心、物業(yè)安保、停車場、酒店等業(yè)務(wù)，服務(wù)于地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)社會的職能，大多不會貿(mào)然離開當(dāng)?shù)亻_展新的業(yè)務(wù)。然而中國有2800多個區(qū)縣，發(fā)債的城投企業(yè)中區(qū)縣級城投企業(yè)占比很大，而許多的區(qū)縣缺乏產(chǎn)業(yè)資源，客觀條件限制了當(dāng)?shù)爻峭镀髽I(yè)轉(zhuǎn)型，部分城投企業(yè)轉(zhuǎn)型的可行性偏低。

　　作者：周艾琳